Gel-Git’lerde Hayatta Kalabilmek

 

Daha 3-4 ay önce Türkiye, Hindistan, Güney Afrika, Endonezya ve Brezilya gibi ülkeler BRICT, CIVETS, MIST vs gibi tanımlamalarla yabancı yatırım kuruluşları tarafından yere göre konmazken, şimdi “Kırılgan Beşli” ilan edilip para birimleri de kur ataklarına maruz kaldı. Düşen bu piyasalar için tam kıyamet senaryoları yazılmaya başlarken de diplerden güçlü bir tepki geldi. Piyasalarda her zaman olduğu gibi bir kez daha sular yükseldiğinde balıklar karıncaları, sular çekildiğinde de karıncalar balıkları yedi. Piyasaların, özellikle de hisse piyasalarının değişmez özelliği bu.İşin kötüsü bu gel-gitler düzenli olmadığı için su ne zaman, ne kadar çekilip, ne kadar yükselecek tahmin edilemez. Böyle bir ortamda hayatta kalabilmek isteyen yatırımcı için iki tane kritik prensip var: risk profiline ve nakit akışına uygun, dengeli bir varlık dağılımı ve iyi hisse seçimi. Bu iki prensibi hayata geçirebiliyorsanız ihtiyaç duyduğunuz zamanlarda nefesinizi de uzun süre tutup bu gel-gitlerde hayatta kalabilirsiniz.

Peki doktorların bol bol su için, sabahları yürüyüş yapın ve günde bir aspirin alın gibi basmakalıp tavsiyelerine benzeyen bu prensipler tam olarak ne ifade ediyor?

Getiri beklentileriniz neler? Anaparanızı sadece korumaya mı çalışıyorsunuz? Anaparayı koruyup kısa vadede ihtiyaçlarınızı karşılayacak nakit akışı mı hedefliyorsunuz? Uzun vadeli yüksek anapara kazanımı mı arıyorsunuz? Risk yapınız getiri beklentinizle uyumlu mu? Portföyünüzün bir kısmını kaybettiğinizi görmeye tahammülünüz var mı? Bir türbülansta hemen herşeyi satıp kurtulma dürtüsü mü duyuyorsunuz? Zorlama satışa neden olacak kısa vadeli nakit akışı gereksiniminiz var mı?

Yatırımcı öncelikle kendisine bu soruların cevaplarını vermeli.Optimal bir yatırım dağılımının hazır bir reçetesi ve genel geçer bir oranı yok. Profesyonel hayatımda yatırım sepetinin sadece %10’unu hisse senedine koyup geceleri uykusu kaçan yatırımcıya da, tasarruflarınının %90’ını hisse senedine koyduğu halde kalan %10 için “acaba bir fırsat kaçırıyor muyum?” diye huzursuz olan yatırımcıya da rastladım. Bu yüzden “nasıl bir varlık dağılımı?”nın cevabının önemli bir kısmı yatırımcının kendisindedir. Ama şunları da belirtmek gerekir ki, risk almamak da risk almaktır ve insan doğası gereği riskten sakınan bir yapıya sahiptir.

Yatırımcının riskten korunma zaafını tespit etmiş bir çok akademik çalışma mevcut.Bir grup deneğe iki seçenek sunulmuş; %80 olasılıkla 4,000$ kazanma olasılığı ve %100 olasılıkla 3,000 $ kazanma olasılığı. Finansal matematik gereği birinci seçeneğin finansal değeri 3,200$, diğerinin ise 3,000$. Finans teorisinin temelini oluşturan rasyonel yatırımcının doğal olarak birinci seçeneği seçmesi beklenir ama deneklerin %80’inin ikinci seçeneği tercih ettiği görülmüş. Hisse yatırımının insan doğasına uygun olmayan böyle bir dezavantajı da var.Riskten kaçınma içgüdüsü yatırımcıyı volatil varlık sınıfından uzak durmaya,eğer yatırım yaparsa da kazançlı pozisyonu hemen realize etme ve zararın oluştuğu dalgalı dönemlerde de satıp hemen kurtulma refleksine yol açıyor.

Hisse yatırımı bu açıdan biraz da uçak yolculuğuna benzer. Benim gibi uçuş korkusu yaşayanlar daha iyi anlarlar. Ayağınızın yerden kesilmesi sizi tedirgin eder; uçak kalkarken, inerken ve türbülansa girdiğinde içinizden bildiğiniz bütün duaları eder ve bir yandan da bunun uçağa son binişiniz olduğunu ve bir daha ne olursa olsun asla binmeyeceğinizi tekrar edersiniz. Yanınızda seyahat edenler keyifle filmlerini izlerken ya da kestirirken siz gergin bir halde koltuğunuzda oturur ve göz ucuyla her sarsıntıda kanatlardaki bağlantıların yerinde olup olmadığını kontrol edersiniz. Ne zaman ki uçağın tekerleri yere değer, derin bir nefes alıp uzun bir güzergaha çok kısa sürede gelmiş olmanın mutluluğunu yaşar ve belki geriye dönük de olsa keyif bile aldığınızı hissedersiniz. Eğer rutin bir hayat yaşıyorsanız ve uzaklara gitmeye niyetiniz de yoksa zaten sorun da yok ama eğer böyle bir niyetiniz varsa ya bu korkuyu yenmek ya da en azından onunla yaşamak zorundasınız; çünkü getiri anlamında sizi uzaklara götürebilecek çok fazla başka bir yatırım aracı yok. Hisse yatırımı bu yüzden biraz çaba ve bazı şeyleri göze almayı gerektirir. Halk diliyle “ne kadar ekmek o kadar köfte”; akademik bir dil isterseniz “ne kadar beklenen getiri o kadar da volatilite”.

Yatırım sepetiniz futbol takımı gibidir; takımı sadece defans oyuncularından oluşturmak size yenilmemeyi garantilemez. Kaldı ki bir de gol atıp galip gelmek gibi bir amacınız varsa takımınızda forvet oyuncularının olması gerekir. Yatırım sepetinizdeki forvet özelliklerine sahip oyuncu da hisse senedi yatırımıdır. Savunma ya da hücum ağırlıklı oynayabilirsiniz, bol gollü galibiyete ya da beraberliğe de oynayabilirsiniz ama sahada oyun planınıza uygun bir şekilde her mevkiden oyuncu olması gerekir. Hisse yatırımı da gerçekten de kötü bir takım oyuncusudur. Savunmaya hiç yardım etmez ve çoğu zaman da saç baş yoldurur ama nihayetinde gol de genelde ondan gelir.

Türkiye özelinde düşünürsek belki gayrimenkul yatırımını da bu noktada zikretmek lazım. Gayrimenkul piyasası hisse senedi gibi etkin olmadığı ve size her an fiyat teklifi veren  binlerce yatırımcı sunmadığı için daha az oynak bir görüntü bile verebilir. Ama gayrimenkul piyasasında asimetrik bilginin çok daha fazla olduğunu ve gayrimenkul yatırımının da hisse senedi yatırımıyla aynı risklere maruz kaldığını belirtmekte de fayda var.Sadece büyük gövdeli uçakta oluğu gibi sarsıntıları sadece daha az hissedersiniz o kadar.Ama yine de özellikle arsa yatırımının, en azından şimdiye kadar ,Türk yatırımcısı için gole dönük başka bir forvet oyuncusu özelliği gösterdiğini itiraf etmek gerekir.

Gelelim diğer prensip olan hisse seçimine...Ucuz hisse senedi ne demektir? Gördüğü en yüksek seviyeden çok aşağıda olması mı? Çok düşük fiyat/kazanç oranı mı? Hissenin defter değerinin altında işlem görüyor olması mı?

Yaklaşık 15 yıllık profesyonel piyasa tecrübeme dayanarak söylüyorum ki kesinlikle bunların hiçbiri değil. Bir hisse gördüğü en yüksek seviyenin çok daha altına da inebilir. Düşük fiyat/kazanç oranlı bir şirket fiyatı düşerken bile karlılığının kaybolmasına bağlı olarak çok pahalı bir fiyat/kazanç oranına gelebilir. Defter değeri negatife de dönebilir. Hissenin yatırım yapmaya değip değmediğini 3 tane kriter belirler bana göre: Serbest nakit akışlarının kalitesi, serbest nakit akışlarının büyümesi ve kurumsal yönetim kalitesi.

Şirket;marka, lokasyon, ölçek ekonomisi, tekel gücü, imtiyaz, özel maliyet koşulları,know-how  ya da kaliteli yönetim gibi nedenlerle işletme bünyesine dahil ettiği kaynakları çok yüksek getiriye dönüştürebiliyor mu ve bu nakit akışlarını piyasa payını arttırarak ya da faaliyet gösterdiği sektörün güçlü büyümesine bağlı olarak yüksek bir oranla büyütebiliyor mu? Bu iki ana soruya olumlu yanıt aldıktan sonra da olmazsa olmaz diğer üçüncü soru da; ana sermayedar bu yarattığı değeri küçük yatırımcıyla paylaşma konusunda etik mi? Kurumsal yönetim kalitesi olmadan çok iyi bir iş modeline bile ortak olmak, delik kovayla su taşımaya benzer; kova dolsa bile size hayrı olmaz çünkü eve götürene kadar içinde bir şey kalmaz. Kaldı ki iş modelinde değer yaratmaya odaklanmak yerine küçük hissedarın menfaatlerine göz dikmiş bir ana sermayedarın kendi şirketini de bir yere getirdiğini görmedim şimdiye kadar. İstediği kadar yetenekli olsun, küçük hesap yapan ana ortak işinde de küçük kalıyor. Bu da kurumsal yönetim kalitesinin öneminin diğer yüzünü oluşturuyor.

Eğer hisse yatırımınızda kulağa kolay gelen ama değerlendirmesi çok zor olan bu üç boyutu sağlayabilmişseniz yatırım yaptığınız şirket hissesinin fiyatının, bir piyasa türbülansında düşse bile er ya da geç lastik top gibi tekrardan yükseleceğini göreceksiniz.Eğer bu boyutlarda sorun varsa da düştüğü yerden kolay kolay kalkamıyacaktır. Hisse senedi piyasası aşırıklara ve irrasyonelliklere çok maruz kalsa da eninde sonunda hisse fiyatlarının bu üç boyutlu kaliteyi takip ettiğine dair sizi temin edebilirim. Bu yüzden sonu gelmeyen siyasi, jeopolitik ve finansal tartışmaları dinlemek yerine şirketlerin faaliyet raporlarına odaklanmanın size geri dönüşü daha fazla olacaktır.

Beklentilerinize ve risk yapınıza uygun uzun vadeli dengeli bir varlık dağılımı doğrultusunda , yarattığı güçlü değeri tespit edebilecek kadar iş modelini  anladığınız, büyümesini takip edebildiğiniz ve kurumsal yönetim kalitesine güvendiğiniz hisselerde endeksin seviyesini önemsemeden kademeli yatırım yaptığınız takdirde bu gel-gitlerin hepsinde hayatta kalıp, üstelik getiri anlamında iyi bir mesafe kaydettiğinizi de göreceksiniz.

Forbes-Eylül 2013

Kıssadan Hisse

Daha önceki yazılarımda Türkiye’de tasarrufların hala yüksek faiz dönemi hafızasıyla hareket ettiğine, hem bireysel hem de kurumsal tasarruflarda hisse alokasyonlarının olması gerektiğinden çok daha az olduğuna dikkat çekmiş ve uzun vadeli hisse yatırımları vasıtasıyla Türk ekonomisinin uzun vadeli büyümesinden şimdiye kadar halkaaçık hisselerin %65’ine sahip olan yabancı yatırımcıların yararlanmış olduğunu belirtmiştim. Bu alokasyon sorunuyla birlikte varolan diğer bir sorun da hisse yatırımlarının yapılış tarzı idi. Bu yazıda da mümkün olduğunca hisse yatırımı nasıl yapılır sorusunun üzerinde durmaya çalışağım.

Burada söyleyeceklerim çok bilindik şeyler olabilir. Muhtemelen bu konuyu biraz kurcalamış her yatırımcı Graham, Buffet, Lynch çizgisindeki ikonik hisse yatırımcılarının tavsiyelerini okumuştur. Ama bunları bir kez de yönettiği portföylerde bizzat uygulamış bir Türk portföy yöneticisi tarafından söylenmesinin belki biraz daha faydası olur beklentisiyle tekrar etmekte fayda görüyorum.

Hisse yatırımı başlıca iki türlü yapılabilir. Birincisi; “düşükten al yüksekten sat” diyebileceğimiz al-satçılıktır. Bunu da hisse bazında ya da endeks bazında yapabilirsiniz. 15 yılllık tecrübeme göre söyleyebilirim ki kulağa çok basit gelen bu işi başarmak neredeyse imkansızdır. Ülke bazında ya da global ölçekteki bütün haber akışına ve büyük resme mutlak hakimsiniz varsayımını yapsak bile endekslerin performansını birinci dereceden etkileyen global fon akışları bazen bu temellerden ayrışıp endeks hareketlerini tahmin edilemez noktaya getirir. Lokantaki garsondan büyük bir bankanın genel müdürüne kadar bir çok kesimden defalarca duyduğum “Borsa ne olur?” basit sorusunu milyon dolarlık soru yapan da cevabının bu belirsizliğidir.

Hisse bazında al-sat yapmak ise çoğu zaman kurumsal yöneticilerin de dahil olduğu çok klasik bir yatırımcı hatasıyla sonuçlanır: karlı pozisyonu hemen realize etmek ama kayıptaki bir pozisyonu uzun süre devam ettirmek. Alım ya da satım kararında maliyetini düşünen yatırımcı yanlış karar vermeye eğilimlidir. Hisse yatırımcısı için maliyet, pozisyon zararda ya da karda olsun hissenin son kapanış fiyatıdır. Eğer bir şeyler doğru ya da yanlış gidiyorsa sizin maliyetinizin ne olduğunun hiç bir önemi yoktur. Bu basit yatırımcı hatasını çok tecrübeli birçok piyasa oyuncusunda bile gördüğümü söyleyebilirim. Sonuçta yatırımcı insandır ve eninde sonunda duygularıyla hareket eder.

Al-satçıların en büyük yardımcısı teknik analizdir. “Temel analiz mi yoksa teknik analiz mi?” gereksiz tartışmasına girmeden şunu söylemek isterim ki; 1 haftalık teknik analiz kursuyla hisselerden emtiaya, çapraz kurlardan faizlere kadar bir çok yatırım ürünü hakkında fikir yürütmek mümkün olabilir. Yine de gerek Türkiye’de gerekse gelişmiş ülke piyasalarında şans faktörü,bilgi, doğuştan gelen içgüdüsel beceriler, disiplin vs. gibi özelliklerle al-sat stratejisini kullanarak para kazanmış yatırımcılar çoktur. Ama bu mutlak kazançtır yani uzun vadede endeks üzeri bir kazanç değildir. Vade uzadıkça endeks üzerinde getiri sağlayabilmek bu stratejiyle gittikçe daha zorlaşır. Piyasa zamanlaması yoluyla para kazanmış başarılı birçok hedge fon yöneticisi olmasına rağmen piyasa zamanlaması yaparak sistematik olarak hisse endeksini yenmiş hisse fonu yöneticisi pek duymadım. Al-sat kararlarının çoğu kazançla sonuçlansa bile ana yükseliş hareketini bir kez kaçıran yatırım fonu yöneticisi eninde sonunda endekse yenik düşer.

Buradan da hisse yatırımını “al-sat” stratejisiyle değil uzun vadeli “yatırımcı” olarak yapan ikinci anlayışa gelmek istiyorum. Kişisel olarak doğru stratejinin de bu olduğunu düşünüyorum. Bu tarz yatırımı da yine iki türlü yapabilirsiniz: Birinci yöntem, endeks fonları ya da borsa yatırım fonları  alarak pasif biçimde endekse yatırım yapmaktır. Gelişmiş ülkelerde sektör son yıllarda daha çok bu yönde gelişti. Uzman olmayan ve tam zamanlı olarak şirketlerin faaliyetlerini izleyemeyen yatırımcıların kulaktan dolma bilgilerle hisse almasındansa böyle bir seçeneği tercih etmeleri bence gayet makul bir seçimdir. Diğer bir yöntem ise hisse seçiminde aktif olan hisse yatırımcılığıdır ki yıllardır yönettiğim fonlarda ve portföylerde izlediğim yöntem de budur. Piyasa zamanlaması açısından pasif ancak hisse seçimi açısından aktif olmayı gerektiren bu yöntem, makro açıdan bir çok hususun portföy yöneticisinin kontrolü altında olmamasına rağmen hisse bazında aktif bir araştırma ve değerleme faaliyetiyle endeksin üzerine ek katma değer yaratılabileceği varsayımına dayanır.

Endeks fonları ya da Borsa Yatırım Fonları aracılığıyla pasif yatırımı öne sürenlerin dayanak noktası Etkin Piyasalar Hipotezidir. Etkin Piyasalar Hipotezini Wikipedi şöyle özetler: “Finansal piyasaların bilgi açısından etkin çalıştığını, hisselerin zaten mevcut bütün veriyi yansıttığını ve yeni bilgiye mümkün olan en yüksek hızla tepki verdiğini savunan tezdir. Dolayısıyla bu teoriye göre piyasada zaten mevcut olan veriyi kullanarak beklenenden daha fazla verim almak şansın yardımı olmadan mümkün değildir. Etkin Piyasalar Hipotezi'ne göre yeni bilgi, şu anda bilinmeyen fakat gelecekte rassal olarak ortaya çıkan veri olarak tanımlanır.” Kişisel olarak ben bu teoriyi seviyorum çünkü bunca yıldır defalarca kez ve sistematik bir şekilde piyasaların etkin olmadığını tecrübe etme şansı buldum. Her şeyden önce EPH’nin “bilgi simetriktir” ana varsayımı özellikle gelişmekte olan ülkelerde sadece bir ütopyadır. Bilgiye erişim, kullanım ve bunun karar mekanizmasına katkı biçimi kurumsal yatırımcıların etkin olmadığı gelişmekte olan ülke piyasalarında oldukça asimetriktir. Üstelik yatırımcılar rasyonel değildir; açgözlülük ve panik dürtüleriyle birçok irrasyonel kararlar alırlar. Bilginin oldukça simetrik ve kurumsal yatırımcıların çok etkin olduğu gelişmiş ülke piyasaları bile bu örneklerle doludur.

Sevdiğim bir diğer teori de kurumsal ya da bireysel yatırımcıların yatırım alokasyon kararlarında kısa vadeli volatiliteyi parametre olarak kabul etmesidir. Uzun vadeli bir hisse yatırımcısının elindeki en büyük koz da budur. Eğer riski kısa vadeli fiyat hareketleri olarak değil uzun vadeli değer kaybı olarak görebiliyorsanız hisse fiyatlarını birçok yatırımcıdan daha iyimser bir şekilde fiyatlayacaksınız demektir. Peter Lynch’in sözleriyle, hisse fiyatları şirket değerlerinden çok daha fazla oynaktır. Eğer günlük hisse fiyatları yerine uzun vadeli şirket değerine fokuslanabiliyorsanız hisse yatırımı sizin için daha az sancılı ve daha çok karlı olacaktır.

Yatırım yaptığınız hissenin fiyat hareketlerini izlemek yerine şirketin faaliyetlerini izlemek bu tarz yatırımcının düşünce yapısının nasıl olması gerektiğini ayırt etmek açısından önemlidir. Bir odaya makro ekonomiyi tartışan 10 tane ekonomist koyarsanız, büyük ihtimalle oradan en az 11 tane farklı görüş çıkacaktır. Bu yüzden bu tarz yatırımcı makro haber akışına ve günlük fiyat hareketleri odaklanmak yerine uzun vadeli yatırım perspektifine uygun olarak şirketin iş modeli, maliyet unsurları, borçluluğu, yönetim etkinliği, faliyet karlılığı, büyümesi, sektördeki rekabet durumu, sektörün genel ekonomi içindeki durumu, yönetimin vizyonu, yönetimin güvenilirliği, sektöre ilişkin yasal altyapı, riskler, tehditler, fırsatlar vs. gibi unsurlara odaklanır. Bütün bu bilgilerin ışığında bu şirketin ödenen fiyata değip değmeyeceğinin değerlendirmesini yapar. Burada şunu da belirtmekte yarar var ki, bir odaya dünyanın en iyi 10 kurumsal finansman uzmanını ya da analistinini koyarsanız aynı finansallardan en az 11 tane farklı değerleme çıkacaktır. Burada da devreye subjektif değerlendirmeler ve hissiyat girer. Eğer böyle olmasaydı çok sofistike bir excel makrosuyla en iyi şirketi seçmek çok kolay olurdu. Finansal tabloları yorumlamak ve altında yatan gerçek ekonomik performansı okumak zor bir iştir. Birçok açıdan çok ucuz gözüken bir şirket gittikçe zeminini yitiren bir sektöre ya da iş modeline sahip olabilir. Bir dönem 20x F/K ile işlem gören Microsoft ucuz olabilirken sektördeki gelişmelere bağlı olarak 10x F/K seviyesi pahalı da olabilir. Söylemeye çalıştığım, değer yatırımcılığı kolay değildir ve hata yapmaya da çok uygundur ama yatırımcı,gerekli disiplin ve bilgi takibiyle kısa vadeli makro haber akışını ve fiyat hareketlerini gözardı ederek  iş modelini anlayabildiği ,gelecek dönem değer yaratma potansiyeline odaklandığı ve iyi analiz ettiği  bir şirketin hissesinde stratejik bir ortak gibi  yatırım yaptığında iyi sonuçlar alabilir.

Fokus değer yatırımcılığı bir çok hisse yerine az sayıda hisse yatırımını öne çıkarır ama şunu da söylemekte yarar var: Siz işinizi ne kadar büyük bir disiplin içinde yaparsanız yapın hayat hiçbir zaman kristal formlarla gelmiyor ve en azından değerleme yaparken şirketin yönetim riski, yasal düzenleme riski ve diğer bazı uç riskleri de almış oluyorsunuz. Bu yüzden aldığınız 10 hisse pozisyonundan en az 2 tanesinde öngöremeyeceğiniz bir takım nedenlerle kaybedebileceğinizi gözönüne alarak sadece bir ya da bir kaç hisseyle değil en az 10-15 hisse senediyle portföyü oluşturmanın da hisse yatırımcısı açısından iyi olacağını düşünüyorum.

Forbes-Mayıs 2013

Düşen Faizden Hisse Çıkarmak

 

                                   
Bundan önceki iki Forbes yazımda da ana ekonomilerdeki büyük sorunların merkez bankalarının parasal gevşeme politikalarıyla aşılmaya çalışıldığı ve bunun da yatırımcılara yüksek risk fakat düşük getirili olağandışı bir dönem olarak yansıdığı ve böyle bir konjonktürde kısa vadeli haber akışına rağmen hisseye daha fazla alokasyon yapılması gerektiği üzerine vurgu yapmıştım.Bu yazılar yayınlandıktan sonra hisse senedi piyasası gerçekten de hem içeriden hem de daha çok yabancı yatırımcılardan gelen taleple yeni yükseklere ulaşırken faizler de en düşük seviyelere geldi.Öyle ki ilk defa Türk Hazinesi için negatif reel faizlerden bahsetmeye başladık.Hazinenin gösterge kağıdında faizler %5.76 ama bir yıllık enflasyon beklentileri %6.5 ve iki yıllık enflasyon beklentileri ise %6.2.İşin ilginç tarafı bu nominal seviye bile TL’yi hala carry trade para birimi yapmaya devam ediyor.

 

Piyasaların ralli yaptığı çeyrekteki büyüme rakamı ise biraz da ironik biçimde 2008 krizinden beri yaşadığımız en kötü büyüme rakamıydı. Görüldüğü gibi ekonomik aktivite yavaşlarken borsa yeni zirveler yapıyor.Dünyada da benzer sonuçlar yaşanıyor.Ekonomik tablo kötüleşirken Merkez Bankalarının yatırımcıları riskli varlıklara yatırıma zorlaması ve yatırımcının paradan reel varlıklara kaymak istemesi sonucu hisse senedi piyasaları rağbet görmeye devam ediyor.Aynı şekilde fonlama maliyetinin üstünde işlem gören kaliteli,kalitesiz şirket tahvilleri ve gelişmekte olan ülke tahvillerinde kaldıraçlı pozisyonlar alınıyor.Bu normal bir durum değil elbette hatta dilim varmasa da bir balonun oluşmakta olduğunu söyleyebiliirm.Ama bu müziğin ne kadar uzun süreceği de belirsiz.Orkestraya ve şeflere bakılırsa bu ortamı çok uzun yıllar da yaşayabiliriz ve ne yazık ki ayağa kalkıp dans etmezseniz tasarruflarınızın reel olarak azalması riskiyle de karşı karşıyasınız.

 

İşte böyle bir ortamda yılbaşından bu yana %50’nin üzerinde prim yapan hisse senedi piyasasının aşırı şiştiği yorumları da yapılırken biraz da haklı çıkmanın verdiği kendine aşırı güvenle bundan sonrasında ne olur farklı bir açıdan bakmaya çalışalım.İMKB’deki halka açık şirketlerin toplam piyasa değeri 525 milyar TL.Halka açık kısmın değeri ise 125 milyar TL.Halka açık kısmın %65’i yabancı yatırımcılarda.Türk yatırımcılar için geriye 43.5 milyar TL’lik kısım kalıyor.Bunun da önemli bir kısmının tahtalara hiç gelmeyen ana sermayedarlara ait kote edilmiş hisseler olduğunu düşünürsek çok kabaca borsa derken 30 milyarlık bir büyüklükten bahsediyoruz.Şimdi de son hanehalkı tasarrufların büyüklüğüne ve dağılımına bakalım.Sadece 421 milyar TL mevduat var.Tahvil ve eurobondda  7.1 milyar,özel sektör tahvilinde 9.8 milyar ve BES’te 18.5 milyar TL var.BES’teki birikimlerin sadece 2.6 milyarı hisse senedine aloke edilmiş.Yatırım fonları büyüklüğü ise 28.5 milyar ve bunun sadece 1.1 milyar TL’si hisseye aloke edilmiş.Yani hanehalkı birikimlerinin çok ezici bir kısmı ve biraz da dengesiz bir şekilde sabit getirili enstrümanlarda değerlendiriliyor.Ve bu birikimler ilk defa negatif reel faizle karşı karşıya.Özellikle likit fonlar ve para piyasasına dayalı BES fonları önümüzdeki dönemde maliyetlerini çıkarma konusunda zorlanabilirler.

 

Daha önceki yazımda son 10 yılda, enflasyondan arındırılmış olarak, sabit getirili enstrümanlarda yıllık %12.5, hissede ise %4.7 reel getiri elde edilmiş olduğunu ve Türk yatırımcısının şimdiye kadar böyle bir dağılım yapmış olmakla çok da haklı çıktığını belirtmiştim.Ama artık karşımızda farklı bir ekonomi ve farklı bir getiri ortamı var.Bırakın %12.5 reel getiriyi, sabit getirili de pozitif reel getirinin olmadığı bir ortamı yaşıyoruz.Peki hisse senedinin uzun vadeli tarihsel ortalama reel getirileri getiremiyecek olduğunu ileri sürebilir miyiz?

 

Gelişmiş ülkelerdeki sorunların aşılması uzun yılları alabilir ve buna bağlı olarak Türkiye ekonomisi de potansiyel büyüme oranlarının altında kalabilir.Buna ilave olarak jeopolitik risklere bağlı şoklar da yaşanabilir.Yaşadığımız komşu coğrafyanın sınırlarının büyük kısmının 1.Dünya Savaşı sonrasında Batı başkentlerinde bölgenin etnik-sosyal-tarihsel gerçekliğinden kopuk şekilde cetvelle çizilmiş olduğunu unutmamak lazım.Ve bölge şimdi bu mühendisliği reddeden bir devinim içinde.Türkiye de üstelik bu coğrafyada artık ben de pasif değilim “Stratejik Derinlik” peşindeyim mesajları veriyor.

 

Yani,evet önümüzde riskler var.Ama öte yandan faizlerin düşmesi hem şirket değerlemelerini bir yukarı platoya atıyor hem de şirketlerin gerek yatırım gerek de finansal giderlerini azaltıyor.Paranın erozyona uğradığı bir konjonktürde şirket hisseleri reel varlık olarak da iyi bir alternatif sunuyor.Kaldı ki kısa vadeli baktığımız zaman 2013 için risk algısını arttıracak şimdilik bir şey gözükmüyor ve hatta global ekonomi zayıflığını korusa da ekonomik aktivitenin 2012’ye göre bir miktar daha canlanması öngörülüyor.2012’ye göre biraz daha canlı ekonomik aktivite yaşayan ve uç risklerin gerçekleşmediği bir global ekonomi senaryosunda, İMKB yabancı yatırımcıları çekmeye devam edebilir.

 

Yani bu tablodan kolay kolay hisse senetlerinin uzun vadeli getiri beklentilerini bozacak birşey çıkmıyor açıkçası.İşte biz “o aldı,bu sattı” ,“bankalar şişti”, “fibonacci direnci”, “büyüme düşük geldi”, ”Michigan Üniversitesi güven endeksi düştü” diye tartışırken yabancı dev yatırımcılar bu büyük resme bakıp ve eninde sonunda yerli birikimlerin hisseye kayacağı güvencesiyle pozisyonlarını arttırıyorlar.Tasarrufların büyüklüğü ile kıyaslandığında gerçekten de hisse senedi piyasası, büyük halka arzlar gelmezse ,oldukça sığ.Yabancıların yerliye hisseleri bu seviyelerden devretmeye bu yüzden pek istekli olacaklarını da sanmıyorum.

 

Bu yüzden İMKB’deki hızlı yükselişe rağmen 2013 için de yatırım sepetlerinde kesinlikle hisse olmasını tavsiye etmeye devam ediyorum.Hanehalkı tassarruflarının varlık sınıfı bazında dağılımı hala reel faizlerin çok yüksek olduğu dönemin hafızasıyla hareket ediyor.Ama artık reel ve nominal anlamda yeni bir dönem var.Varlık dağılımları ne kadar hızlı bir şekilde bu yeni dönemin gerçekliğine uygun hale gelirse Türk hanehalkı için o kadar iyi olacağını düşünüyorum.

 

Bu noktada hisse yatırımının genel yapılış tarzına da bir kez daha değinmekte yarar var.Nasıl varlık bazında dağılımların ağırlığı artık değişmesi gerekiyorsa Türkiye’de hisse yatırım tarzının da  değişmesine ihtiyaç var.Alınan her bir hisse bir şirkete ortaklık anlamına gelir.Bu yüzden alım kararı verirken bilinmesi gereken çok şey var:şirketin iş modeli,maliyet unsurları ,borçluluğu,yönetim etkinliği,faliyet karlılığı,büyümesi,sektördeki rekabet durumu,sektörün genel ekonomi içindeki durumu, yönetimin vizyonu,yönetimin güvenilirliği,sektöre ilişkin yasal altyapı, riskler, tehditler,fırsatlar vs.Ve bütün bu bilgilerin ışığında bu şirketin ödediğiniz fiyata değip değmeyeceğinin değerlendirmesini yapabiliyor olmanız lazım?Bunu cevapladıktan sonra hergün gelebilecek haber akışını ve 3 ayda bir açıklanan finansal tabloları ,sektör ve şirkete özel gelişmeleri de takip edip gerektiğinde aksiyon almanız gerekebilir.Gerçi artık şirket faaliyet ve finansallarına ilişkin detaylı bilgiler şirketlerin web sitelerinde bulunabilir ama bu analizleri derinlemesine yapabilmek zaman,ekip ve uzmanlık işidir ve bunu da sadece kollektif yatırım araçları size sağlayabilir.Hisse seçimi ne kadar zor bir iş ise uzun vadeli bir kaç değerleme unsuruna bakarak hisse fonu seçmek de o kadar kolaydır.

 

Bir diğer hisse yatırım aracı da BES fonlaridir.Uzun vadeli hem de zamana yayılmış alımlar hisse yatırımını en doğru yapma biçimidir. Bu yüzden BES’lerin hanehalkının hisse alokasyonu için iyi bir mecra olduğunu düşünüyorum.Eğer fon yöneticiniz de aldığınız risk-getiri dengesine bir de hisse seçimiyle sizin lehinize katma değer sağlayabiliyorsa uzun vadede çok iyi sonuçlar alabileceğinize emin olabilirsiniz.BES’e yapılacak olan %25’lik devlet katkısı da cabası.Endeks bu sene %50 artarken BES sistemindeki birikimlerin sadece %13’ü bundan yararlandı.Bunun üzerinde ciddiyetle düşünmek lazım.

 

Özetlemek istersek ekonomilerin temelleri ve dinamikleri sorunlu ama paranın suni bir şekilde bol ve ucuz olmasıyla risksiz getiriler negatif.Böyle bir ortamda hiç risk almamak tasarrufların reel olarak korunması açısından çok riskli olabilir.Hisse bu noktada iyi bir alternatif olmaya devam ediyor.

Forbes-Aralık 2012