Profesyonel olmayan yatırımcıların hisse yatırımlarını
doğrudan değil de kollektif yatırım araçları yani fonlar aracılığıyla yapması
gereği çokça dile getirilmiştir. Ben de bu sayfalarda, hisse yatırımı yaparken
hisse seçiminin çok önemli ama bir o kadar da zor olduğunu vurgularken, hisse
seçmek yerine hisse fonu seçmenin çok daha kolay olduğunu elimden geldiğince anlatmaya
çalıştım.
Peki bir yatırım fonu kavun mu ki koklayıp alasınız?...Kaldı
ki; pazardan koklayarak aldığım kavunlardan dolayı evde kaç defa karizmayı çizdirdiğimi
düşünürsem bu koklama olayının da çok sağlıklı olmadığını söylemem gerekir.
Koklayarak fon seçme meselesine sermaye piyasalarının ve
buna bağlı olarak kurumsal yatırımcı tabanının çok gelişmiş olduğu ABD ve
İngiltere finans akademileri oldukça mesai harcamış durumda. Çıkan sonuç
genelde şu: Fon yöneticileri ortalamada katma değer yaratamıyor bu yüzden
maliyeti düşük, endeksleri takip eden pasif fonlara yatırım yapmak daha akıllıca
olanı. Ancak araştırmalar ortalamada fon yöneticilerinin bir katma değer
yaratmadığını söylerken en iyi ve en kötü yüzdelik dilimlerin olabileceğini de
söylüyor. Yani tesadüf olarak açıklanamayacak süreklilikte kıstaslarını
yenebilen fon yöneticileri (iyi kavunlar!) ve kıstaslarının risk-getiri
dengesinin altında kalan yani uzak durmanız gereken değer yokedici fon
yöneticileri (kelekler!) de var. Hatta bulgular sektörün kelek kısmının daha
belirgin ve yaygın olduğunu gösteriyor.
En iyi ve en kötü yüzdelik dilimdeki fon yöneticilerini
saymazsak ortalamada etkin piyasalar hipoteziyle uyumlu bulgular olduğunu
söyleyebiliriz. Yani buradan, fon yöneticileri değil de hisseleri maymunlar
seçseydi ortalamada sonuçlar çok da farklı olmazdı tezine geliyoruz. Ama en iyi
ve en kötü dilimdeki tesadüfi olarak açıklanamayacak ısrarla beliren fonları ne
yapacağız? Bu noktada ben de kendi adıma Warren Buffet’ın bir konferansta etkin
piyasalar savunucuları için aşağıdaki sözlerini hatırlatmak isterim:
“Teorik olarak sizin gözünüzde rastgele kararlar vererek
yüksek getiri sağlamış bir maymundan farkım yok… Ama ilginç bir durum var,
benim gibi çok başarılı birkaç maymun daha var ve bu maymunların hepsi aynı
hayvanat bahçesinden geliyor, aynı bakıcı tarafından büyütülmüş ve aynı
mantıkla karar veriyorlar. Sizce de bu durum ilginç değil mi?” Yani Warren
Buffet, Benjamin Graham’a referans vererek diyor ki; bir tarlanın kavunları
ortalamadan çok daha iyi çıkabilir ve bu, tarlanın toprağının iyi olması ve
üreticisinin işini iyi yapmasıyla alakalıdır.
Yıllarca hisse fonu yöneticiliği yapmış yani tarla sürmüş
biri olarak ben de bir fon yöneticisinin fark yaratabildiğini rahatlıkla
söyleyebilirim. Kaldı ki Türk piyasaları gibi etkin olmayan, fiyat ve değer
arasındaki farkın açık olduğu piyasalarda, fon yöneticileri fark yaratabilme
konusunda çok daha elverişli bir tarlaya sahiptir. Etkin piyasalar hipotezini
eleştirenlerin ağzına sakız olmuş başka bir anekdot da; etkin piyasalar hipotezini
koşulsuz savunanların aslında “Yolda yürürken yerde 100 dolar gördünüz diyelim…
Zahmet edip almaya kalkmayın, çünkü o para gerçekten orada olsaydı, birisi
mutlaka almış olurdu” demiş olmalarıdır.Yani; etkin piyasalar hipotezine kendinizi
çok kaptırmayın ve yerde 100 dolar görürseniz almamazlık etmeyin. Gerçek
hayatta ve özellikle Türkiye gibi etkin olmayan piyasalarda bu görmezden gelinemeyecek
bir gerçektir.
Peki gerçekten bizim tarlada böyle becerikli fon
yöneticileri ve iyi hisse fonları
yetişiyor mu? Ne yazık ki çok çok az. Çünkü
iyi fon yöneticilerini geliştirecek iyi bir ekosistemimiz yok. Bu yüzden ne çok
büyük fonlar ne de çok iyi fon yöneticileri çıkarabiliyoruz.
Eğer bir yatırım fonu alınacaksa yatırımcı bunu sadece fon
kurucusu kurumdan alabiliyor. Fon piyasasını banka kökenli büyük kurumların
domine ettiğini de hepimiz biliyoruz. Yatırımcıya tek kanallı bir TV yayını
sunuluyor ve bu da genelde çevresinde en güçlü frekanstan yayın yapabilen kanal
oluyor. Yani bu büyük kurumlar... Ya da yine bizim “pazar” örneğinden gidersek;
gidip domates alacaksınız ve pazarcı size diyor ki “seçmece değil kardeşim!”. Tezgahın
en üstündeki elma gibi domateslere şöyle bir bakıp duruma razı oluyorsunuz. Ama
eve geldiğinizde çoğu zaman ezik ve çürük domateslerle karşılaşıyorsunuz.
Eğer pazarda bir çok tezgahtan seçmece ürün alma şansı olsa
ve alınan ürünlerin spesifikasyonlarına ilişkin objektif bilgiler yer alsa
sistem çok daha sağlıklı işleyecek. Bu spesifikasyon bilgisini de ürün arz
edenlerin dışındaki bağımsız kuruluşlar yatırımcılar adına çok kolaylıkla sunabilir.
Başka bir deyişle fon derecelendirme şirketleri yatırımcılar için iyi kavunları
ve kelek kavunları yatırımcıya işaret edebilir. Üç veya beş senelik
periyotlarda riske göre getiri analizlerinde makul büyüklükteki bir fonda
kıstasına göre değer yaratmış fonları belirlemek çok da zor değil. Bu analizin
sağlıklı olabilmesi için fonun tesadüf veya dönemselliği en aza indirgeyecek
şekilde uzun dönemli data üretmiş olması ve bu datayı manipüle edilemeyecek
şekilde makul bir büyüklükle sağlamış olması yeterli. Zaten iyi bir
derecelendirme kuruluşu da analizlerinde bunları gözönüne alır.
Bundan sonrasında ise yatırımcının bilmesi gereken diğer
husus fonun kendisini diğerlerinden ve kıstasından nasıl ayrıştırmış olduğunun
cevabıdır. Bunun için gidip kurum ve fon yöneticisiyle bizzat tanışmalıdır. Başarının
arkasında bir ekip mi yoksa aşağıdan
yukarıya kurumsal bir iş akışları süreci mi var? Yoksa bir tane yetenekli fon
yöneticisi mi var? Bu yapıyı anladıktan sonra bu konularda bir değişiklik
yaşanıp yaşanmadığını sürekli takip eder tarihsel olarak üretilen kıstasa göre
iyi performanstan bir sapma varsa bunun dönemsel mi yoksa yapısal mı olduğunu
izler. Bu süreç gelişmiş piyasası olan bütün ülkelerde böyle çalışır. Etkin
diye bahsettiğimiz bu piyasalarda bile “fon seçimi” diye bir gerçek olduğu için
sektörde “fon sepeti” diye ayrı bir ürün vardır. Bu ürünler yatırımcıya der ki;
bu tespit ve izleme işi ciddi bir iştir ve bunu ben senin adına yapabilirim.
Türkiye’deki fon yöneticilerinin neredeyse hepsi SPK’nın
tanımladığı tavan yönetim komisyonunu uygularlar.Yani hemen hemen bütün fonlar
aynı fiyattadır. Bu yüzden üretilen bu bilgi aslında yatırımcıya Renault
fiyatına satılan BMW ve Audi’leri alma olanağı verir.Renault fiyatına satılan
BMW bilgisini yatırımcılarla paylaşacak data şirketlerinin en büyük
müşterisinin ya da bunu haber olarak verecek ekonomi basınının en büyük reklam
vereninin Renault’yu satanlar olduğu gözönünde bulundurulursa Türkiye’de bu derecelendirme
işinin neden yaygınlaşmadığını anlamak sanırım çok da zor değil.
Tek şubeli bağımsız bir aracı kurumla bin şubeli bir banka böylece
fon sektöründe eşit olmayan bir rekabete girdi. Büyük kurumların satış
kanallarının gücü konusundaki avantajı bu yüzden sektörün en büyük dezavantajı da
oldu şimdiye kadar. Bu ekosistemde ne iyi fon yöneticileri hantallaşmış büyük
kurumlar içinde yeşerebildi ne de yetenekli fon yöneticileri küçük kurumlarda yeterli
araştırma desteği alabildi ve yönettikleri fonları büyütebildi.
Ama artık iyimser olmak için bir nedenimiz var.Ne zamandır
üzerinde çalışılan ama sektörün büyük oyuncularının ayak sürümesiyle bir türlü
ilerlemeyen Türkiye Elektronik Fon Alım Satım Sistemi bu ay hükümetin ve resmi
kurumların sonunda işin arkasında durmasıyla fiilen de hayata geçecek. Aslında
düzenleyici otorite sorunun uzun süredir farkında ve bu sistemi hayata çoktan geçirdi
ama sisteme katılım lobiler sayesinde gönüllülük düzeyinde kalınca sistem büyükler
tarafından fiilen çalıştırılmadı. Şimdi ise bütün kurumlar bu sisteme üye olmak
ve yatırımcılarına istedikleri fona erişim sağlamak zorunda.
Elbette pratik olarak yine bir çok sorun çıkabilir. Büyük
kurumlar bundan sonra sistemin önünü tıkayamasa da etkin çalışmasını engelleyebilir.
Zaten ayak diremeleri sonucunda hisse alımına aracılık yapar gibi küçük bir
komisyon yerine minumum %35 yönetim ücreti paylaşımını sağlama almış
durumdalar. Takasbank’ın her iki taraftan aldığı %10’luk gider payı da cabası ama yine de yatırım fonu ekosistemimizin bundan
sonra daha iyi çalışacağını düşünüyorum.
Türkiye artık kendi Templeton’larını ve Fidelity’lerini çıkaracak diye iddialı
konuşmak yanlış olur ama en azından bu hedefe doğru atılmış doğru bir adımdır.
“Dereye su gelene kadar kurbağanın gözü patlarmış” misali
eğer hala nefesi kalan bağımsız fon yöneticisi ve kurum varsa bundan sonrasında
daha rekabetçi bir ortama kavuşacak. Yatırımcı, yatırım hesabının olduğu
herhangi bir kurumdan artık istediği fonu “seçmece” olarak alabilecek. Böylece
sistemde yavaş yavaş iyi kavunların ön plana çıkmasını ve keleklerin azalmasını
bekliyoruz. Şimdiden hayırlı olsun diyelim.
